Questo è ciò che accade quando le grandi aziende fanno la propria origine, piuttosto che fare affidamento su un substrato indipendente di investitori seed. Assumi un sacco di scout che sono incentivati a trovare affari in consenso a rapida evoluzione (SF, AI, fondatori accreditati), e saturi il mercato con spazzatura surriscaldata. È una scommessa che puoi catturare i "vincitori" del ciclo prima di chiunque altro / che una copertura di forza bruta delle categorie ovvie sia desiderabile. Tutto ciò che sappiamo sul capitale di rischio indica che questo è sbagliato, ma poi questo non è più realmente capitale di rischio.

I VC devono capire cosa guida l'attività di IPO. Parlano di un "opportunità persa" per gli investitori al dettaglio, quando i fondi indicizzati del mercato pubblico hanno sovraperformato il 95% del mercato VC negli ultimi anni. Parlano di aziende che "non vogliono" andare in pubblico, e allo stesso tempo scherzano sulle pratiche contabili del mercato privato. I due aspetti sono correlati. Parlano di uscite ritardate come un regalo per il VC in fase avanzata gonfiato, quando è l'inflazione del VC in fase avanzata che ha ritardato le uscite. È iniziato con l'NSMIA, non con il SoX. In sintesi: ogni grande azienda alla fine diventa pubblica per abbassare il proprio costo del capitale. Se un'azienda non è ancora diventata pubblica, allora non è ancora grande*. Essenzialmente, man mano che un'azienda satura la propria opportunità di mercato iniziale, la crescita rallenta e le fonti di capitale privato diventano disallineate. Quindi, l'azienda cerca capitale alternativo. Un'IPO è uno scambio diretto di trasparenza per migliori condizioni; premiare la qualità con un costo del capitale più basso. I requisiti di reporting sono il motivo per cui il costo del capitale è più basso. Non puoi avere l'uno senza l'altro. i.e. Se dovessi allentare i requisiti di reporting, allora andare in pubblico non sarebbe così vantaggioso. Se dovessi aumentare i requisiti di reporting, sarebbe più vantaggioso, ma per un numero minore di aziende. Quindi, mentre il reporting è un onere, è implicitamente un affare valido finché le tue performance rimangono solide. Se la tua attività vacilla dopo l'IPO, è più difficile nascondere la verità. Il costo del capitale ha una relazione diretta con i tassi d'interesse. Sì, il macro conta. Quando i tassi d'interesse sono vicini allo zero, il costo del capitale è basso ovunque. Gli investitori sono affamati di nuove opportunità e sviluppano una maggiore propensione al rischio. Questo significa due cose: 1) Le aziende possono fare affidamento sul capitale privato più a lungo e continuare a generare performance cartacee attraenti. 2) Il denaro al dettaglio fluisce nei mercati pubblici e crea un ambiente di uscita più "ottimista". Il risultato è che tassi bassi generalmente sopprimono la qualità delle aziende che fanno IPO, e (la paura di) tassi in aumento creerà un picco di attività mentre gli investitori svuotano i loro portafogli. (Puoi vedere questo riflesso nei grafici qui sotto, incluso il "taper tantrum" del 2013 in cui la Fed ha implicato un aumento dei tassi che non si è mai materializzato.) Allo stesso tempo, le aziende che sono "altamente leggibili" (ovvero brave a radunare capitale) vengono accumulate come opportunità per assorbire più capitale e generare aumenti di valore (risolvendo il problema del "VC non scala"). Se allunghi questo per un decennio, iniziano a emergere veri problemi. Così, lo ZIRP ha rotto il capitale di rischio creando un'intera generazione di investitori che hanno visto solo i gonfiamenti irrazionali prodotti dal comportamento di gregge. Sono trader di momentum e non sanno fare di meglio. Negli anni successivi, alcuni investitori sono tornati all'agenda pre-ZIRP di sostenere solo grandi aziende, ma i maggiori pool di capitale non riescono a rompere le vecchie abitudini. Si scopre che, se comandi abbastanza attenzione e capitale, puoi abbassare artificialmente il costo del capitale. Ad esempio, se hai un portafoglio AI e vuoi stimolare il mercato, puoi finanziare i VC che vogliono anche investire in AI. Pubblicate lettere su quanto sarà importante l'AI in futuro. Tour di podcast, media tradizionali, radunare capitale istituzionale e investimenti aziendali. Questo si manifesta come una banda ristretta di comportamento simile allo ZIRP, accumulando scala e momentum nei guadagni cartacei mentre il resto del mercato atrofizza. Invece della "mano invisibile" che guida la prosperità nei mercati sani, è la "mano memetica" degli aggregatori che guida la concentrazione. Questo focus ristretto estrae ossigeno dalla stanza per le poche grandi aziende, ed è più difficile per loro attrarre investimenti (privati o pubblici). Quindi, i mercati privati diventeranno sempre più distesi e sbilanciati. I mercati pubblici diventeranno più fragili. Ci sarà una debole attività di IPO, e i VC continueranno a dare la colpa altrove. Se sei intrecciato con la grande azienda, cavalcando la loro scia per beneficiare del costo del capitale più basso, continuerai ad aspettare periodi più lunghi per un pugno di IPO che potrebbero non andare a tuo favore. La strategia non è progettata per beneficiarti. "Se hai giocato a poker per mezz'ora e ancora non sai chi è il pollo, sei tu il pollo." – Warren Buffett (*le eccezioni qui sono Stripe e SpaceX, per motivi che ho già delineato: Stripe è una stampante di denaro assurda, e Elon vuole andare su Marte.)

"L'idea che i grandi fondi non possano avere grandi rendimenti non è affatto vera." La controposizione non è che i grandi fondi non possano sovraperformare, ma semplicemente (e dimostrabilmente) che sono meno propensi a produrre multipli impressionanti. Questo è particolarmente vero man mano che il mercato si concentra attorno ai grandi fondi, facendo salire i prezzi in modo sostanziale e restringendo il focus degli investimenti. "In quel fondo Databricks ha restituito 7 volte il fondo, finora. Coinbase ha già restituito 5 volte il fondo. In quel fondo abbiamo anche avuto GitHub, DigitalOcean, Lyft..." Questo è aperto al dibattito, ma non caratterizzerei questi investimenti come particolarmente "consensuali". Databricks ha avuto un pitch iniziale notoriamente pessimo. Armstrong ha avuto difficoltà a raccogliere fondi. GitHub e DigitalOcean sono partiti autofinanziati. Quindi, mentre a16z Fund III può sostenere che fondi eccezionali possono sovraperformare, non convalida il beta in cerca di consenso dei grandi VC oggi, o dei grandi fondi in generale.