我认为人们在评估 @HyperliquidX 的 USDh 提案时，过于关注头条收益数字和“对齐”，而忽视了市场微观结构，这可能对 Hyperliquid 产生更大的影响。 简而言之：如果你想要更多的回购，就需要更多的 USDh 供应 -> 如果你想要更大的供应，就需要 USDh 作为报价资产的大规模采用 -> 如果你想要大规模采用，就需要引入做市商 -> 如果你想要引入做市商，就需要在 USDh 和其他报价资产之间实现无缝交换。 为了使 USDh 对 HYPE 持有者有意义，它必须成为交易所的默认报价资产，而不干扰流动性或日常运营。这些下游影响是没人似乎在谈论的。 流动性和价差取决于做市商在不同场所运营的风险和成本。转向一种全新的稳定币可能会增加这些成本。大多数做市商在多个交易所活跃，并需要定期重新平衡库存。当每个交易所使用相同的两个资产时，这很简单。但如果一个交易所（Hyperliquid）转向 USDh，就会产生额外的成本和复杂性。做市商将需要不断在 USDh、USDC 和 USDT 之间进行交换。将交换费用降至零并不能解决这个问题；除非引入一个愿意按实物赎回的深度流动性第三方，否则滑点仍然存在。 换句话说，将整个交易所转向新的报价资产有可能使该交易所处于流动性孤岛。为了使这个孤岛繁荣，你需要一座非常大的桥来引导流动性在孤岛和大陆（CEXs）之间流动。 提案应解决这些微观结构挑战。否则，USDH 要么： - 仍然是 TVL 的一小部分，对 HYPE 持有者没有实质性影响，或者 - 交易所强行将一切转向 USDh，风险限制流动性（我认为不太可能）。 据我所知，@ethena_labs 是唯一一个真正考虑到这一点的提案。通过将 USDh 作为 USDe 的抵押品并允许兑换成 USDC 或 USDT，它为交换提供了现成的流动性池。这就是为什么 Ethena 在我看来是最有趣的选择，尽管我想看看其他提供者如何计划解决同样的问题。