1/ EtherFi доминирует на LRT с ~80% долей рынка и 2.9M ETH (~$11.7B) TVL. Менее заметен его переход к крипто-необанку через стратегии Cash и Liquid, которые быстро масштабируются и теперь существенно влияют на доход. Разбираем бизнес @ether_fi:

2/ EtherFi был запущен в 2023 году, когда Lido уже контролировал более 30% стейкнутого ETH, создав прочный барьер вокруг рынка LST с тонкой маржой (5–10% чистой прибыли) и в значительной степени однородного. Два структурных фактора способствовали изменению ситуации. Обновление Shanghai стало первым, разблокировав вывод средств и катализировав новые притоки в стейкинг. EigenLayer создал второй, более мощный, фактор, введя рестейкинг, позволяя LRT зарабатывать базовую доходность, вознаграждения за рестейкинг и очки Eigen. С доходностью ETH + очками Eigen новые участники добавили свои собственные стимулы, разжигая лето LRT. В своем пике более 860k ETH было внесено в LRT за один месяц.

3/ Однако, в конечном итоге, очки пришлось продать. Хайп вокруг LRT отражал DeFi фермы 2021 года, очки задержали давление на продажу до TGE, но как только токены были запущены, полезность за пределами доходности была ограничена. «Бесплатный обед» закончился, и большинство LRT рухнули или полностью пропустили TGE. EtherFi выделялся своими глубокими интеграциями на Pendle и Aave. eETH сохранил TVL, даже когда предложение LRT без eETH упало с 2M до <750k.

4/ С учетом того, что TVL остается стабильным, продукт LRT от EtherFi стал основной денежной коровой. Даже при тонких маржах (10% при ~2.7% APY) масштаб приносит значительный доход. С начала года по 15 сентября 2025 года, стейкинг принес $21.71M (~73% от дохода). По кварталам: Q1: $7.7M Q2: $6.4M (-17% QoQ) Q3: $7.65M

5/ Несмотря на свое доминирование, замедление роста и низкие маржи побудили к расширению в области Vaults и Cash. Идея заключается в том, чтобы устранить трение при выводе средств и позволить карте, интегрированной с DeFi, использовать ончейн-активы в качестве залога при расчете, расширяя полезность за пределы стекинга и используя распределение EtherFi.

6/ EtherFi Cash быстро масштабировался с момента запуска. За 9 месяцев было выпущено 11,280 карт и обработано $38M в ~410k транзакциях; средний чек составляет ~$93. Выручка от Cash: $2.1M с начала года, с $0.19M в Q1, $0.50M во втором квартале и ~$1.90M в Q3 (прогнозируемая) по мере роста принятия и использования карт. Cash возвращает балансы обратно в Vaults, чтобы поддерживать продуктивность средств в сети.

7/ EtherFi Vaults соединяют экосистему, сохраняя активы продуктивными, но при этом доступными для расходов через карту Cash. Пользователи могут вносить weETH, стейблы или BTC в автоматизированные стратегии. Два преимущества выделяются: • значительно более высокие доходы (~11% против ~4% в нео-банках) • отрицательная эффективная стоимость заимствования, так как доходы компенсируют ~4% ставки заимствования по карте. Vaults сгенерировали $4.26M с начала года (~14% от дохода), с $1.13M в Q1, $2.25M во втором квартале и $0.88M в третьем квартале после преднамеренного временного снижения комиссии.

8/ С начала года по 15 сентября выручка составила 29,7 млн долларов: Стейкинг 21,7 млн долларов (73%), Хранилища 4,3 млн долларов (14%), Наличные 2,1 млн долларов (7%), Выводы 1,6 млн долларов (5%), Заимствования 0,03 млн долларов. На основе квартального темпа в Q3, распределение изменяется на Стейкинг 66%, Наличные 14%, Выводы 13%, Хранилища 7%. Квартальный рост составил +5,4 млн долларов, что произошло за счет Стейкинга (+2,8 млн долларов), Выводов (+1,8 млн долларов), Наличных (+1,6 млн долларов), компенсированное Хранилищами (–0,8 млн долларов).

9/ Тем не менее, оценка ближе к группе LST и составляет примерно 24x P/S. Поскольку Cash и Vaults масштабируются с лучшими маржами, чем стейкинг, структура может улучшиться, если выполнение продолжится, что добавляет опциональность помимо основного механизма стейкинга.

10/ Для полного отчета с подробностями по строкам, векторами роста, прогнозами и обсуждением разблокировок против выкупов, смотрите полный отчет от @blockworksres.