Gli investitori si trovano intrappolati quando i rischi rimangono reali ma il prezzo smette di reagire. I regimi contano più delle narrazioni: i mercati rimangono difensivi solo mentre le prove si accumulano. Se i rischi non stanno peggiorando, il mercato non è obbligato a continuare a comportarsi come se fosse in pericolo.

Dal 1° ottobre al 12 novembre, una chiusura federale ha interrotto la raccolta dei dati e ritardato le pubblicazioni standard come l'IPC e altre serie del BLS. In una fase di rallentamento, la mancanza di dati aumenta i premi di incertezza: i trader estrapolano da frammenti, e i frammenti spesso sembrano peggiori della realtà.

Il Risk-Off è un regime in cui il mercato smette di dare il beneficio del dubbio: i rally vengono venduti, la debolezza si diffonde, la leadership si restringe e le operazioni affollate si sentono pesanti. Le rallentamenti possono sembrare simili, ma producono incertezze e esitazioni; il vero Risk-Off accelera, raramente si protrae.

È importante rivedere la tesi di ottobre attraverso il nastro e i dati chiariti, poi vedere cosa ha retto. In una vera situazione di Risk-Off, i punti di pressione si accumulano tra gli asset. Da ottobre, i mercati hanno sondato il ribasso, poi si sono fermati, mantenendo l'onere della prova sui ribassisti.

L'AI è stata una narrazione chiave Le aspettative sono state ampliate, le posizioni affollate e le previsioni di crescita si sono basate su futuri guadagni di produttività Le preoccupazioni per il CapEx e i data center hanno innescato forti ribassi, eppure il ritiro non è mai avvenuto; la stabilizzazione e un ritorno verso i massimi segnalano durabilità.

Se la crescita della busta paga si attenuasse mentre la produttività calasse, la crescita perderebbe il suo margine di sicurezza. Invece, le recenti pubblicazioni hanno mostrato che la produzione per ora continua a crescere e i costi del lavoro unitario si stanno allentando, con la maggior parte della crescita della produzione trimestrale proveniente dalla produttività.

Il lavoro è il pilastro strutturale che trasforma i rallentamenti in cascate: assunzioni più deboli colpiscono i consumi, poi gli utili, poi la cautela dei datori di lavoro. Una volta che le stampe distorte e le revisioni sono state chiarite, le assunzioni sono sembrate più lente ma non riflessive: mesi deboli sono rimbalzati, e la disoccupazione non è aumentata.

La Regola di Sahm è aumentata a sufficienza da innescare discussioni sulla recessione, ma non è accelerata come è avvenuto in passato durante i periodi di crisi. Elevato è diverso da in aumento. Nel lavoro di regime, la momentum e i feedback loop contano di più rispetto a un singolo superamento della soglia.

Questo sembra essere una transizione strutturale precoce, più vicina agli anni '20 che a una recessione tardiva. La tecnologia trasformativa si muove a onde; l'adozione dell'AI è disomogenea. Con l'inflazione che svanisce, i vincoli si allentano e la disinflazione diventa una valvola di sfogo. I rischi sono stati testati e bloccati, ma non si sono accumulati.