当风险依然真实但价格停止反应时，投资者会陷入困境。 制度比叙事更重要：市场只有在证据不断累积时才会保持防御性。 如果风险没有恶化，市场不必继续表现得像是处于危险之中。

10月1日至11月12日，联邦政府停摆干扰了数据收集，并延迟了CPI和其他BLS系列的标准发布。 在经济放缓中，缺失的数据会提高不确定性溢价：交易者从片段中推断，而片段往往感觉比现实更糟。

风险规避是一种市场停止给予怀疑利益的状态：反弹被抛售，疲软蔓延，领导力减弱，拥挤的交易感到沉重。 经济放缓可能看起来相似，但它会产生波动和犹豫；真正的风险规避会加速，通常不会停留。

重要的是通过数据和清理后的数据重新审视十月的论点，然后看看哪些因素得以支撑。 在真正的风险规避中，压力点在各类资产中相互叠加。自十月以来，市场探测了下行，然后停滞不前，将举证责任留给了空头。

AI 是一个关键叙事 预期被拉伸，头寸拥挤，增长预测依赖于未来的生产力提升 资本支出和数据中心的担忧引发了剧烈的回调，但回调从未出现；稳定和向高点的回归信号着持久性。

如果工资增长放缓而生产率下降，经济增长将失去其缓冲。 相反，最近的数据显示每小时产出仍在上升，单位劳动成本在降低，大部分季度产出增长来自生产率。

劳动是将经济放缓转变为级联效应的结构支柱：招聘减弱影响消费，进而影响收益，最后导致雇主谨慎。 一旦扭曲的数据和修正清除后，招聘看起来放缓但并非反应性：疲软的月份反弹，而失业率未能激增。

Sahm规则上升到足以引发衰退讨论的程度，但并没有像过去的经济下滑那样加速。 高位与加速是不同的。在制度工作中，动量和反馈循环比单一的阈值突破更为重要。

这看起来像是一个早期的结构性转变，更接近1920年代，而不是晚周期的衰退。 变革性技术以波动的方式发展；AI的采用是不均匀的。 随着通货膨胀的减退，约束放松，去通货膨胀成为一个释放阀。风险被测试并停滞，但并没有加剧。