Inwestorzy wpadają w pułapkę, gdy ryzyko pozostaje realne, ale cena przestaje reagować. Reżimy mają większe znaczenie niż narracje: rynki pozostają defensywne tylko wtedy, gdy dowody się kumulują. Jeśli ryzyko się nie pogarsza, taśma nie jest zobowiązana do zachowywania się tak, jakby była w niebezpieczeństwie.

Od 1 października do 12 listopada federalne wstrzymanie działalności zakłóciło zbieranie danych i opóźniło standardowe publikacje, takie jak CPI i inne serie BLS. W przypadku spowolnienia brakujące dane zwiększają premię za niepewność: traderzy ekstrapolują z fragmentów, a fragmenty często wydają się gorsze niż rzeczywistość.

Risk-Off to reżim, w którym rynek przestaje dawać korzyść wątpliwości: rajdy są sprzedawane, słabość się rozprzestrzenia, przywództwo się zawęża, a zatłoczone transakcje wydają się ciężkie. Spowolnienia mogą wyglądać podobnie, ale powodują zamieszanie i wahania; prawdziwy Risk-Off przyspiesza, rzadko trwa długo.

Ważne jest, aby ponownie przeanalizować tezę z października poprzez taśmę i oczyszczone dane, a następnie zobaczyć, co się utrzymało. W rzeczywistym scenariuszu Risk-Off, punkty nacisku kumulują się w różnych aktywach. Od października rynki badały dół, a następnie zatrzymały się, utrzymując ciężar dowodu na niedźwiedziach.

AI był kluczową narracją Oczekiwania były rozciągnięte, pozycje zatłoczone, a prognozy wzrostu opierały się na przyszłych zyskach z produktywności Obawy dotyczące CapEx i centrów danych wywołały ostre spadki, jednak rozprężenie nigdy nie nastąpiło; stabilizacja i powrót w kierunku szczytów sygnalizują trwałość.

Jeśli wzrost wynagrodzeń osłabłby, a wydajność spadła, wzrost straciłby swoje zabezpieczenie. Zamiast tego, ostatnie dane pokazały, że wydajność na godzinę nadal rośnie, a jednostkowe koszty pracy maleją, przy czym większość kwartalnego wzrostu produkcji pochodzi z wydajności.

Praca jest strukturalnym filarem, który przekształca spowolnienia w kaskady: słabsze zatrudnienie uderza w konsumpcję, potem w zarobki, a następnie w ostrożność pracodawców. Gdy zniekształcone dane i rewizje zostały usunięte, zatrudnienie wydawało się wolniejsze, ale nie refleksyjne: słabe miesiące odbiły się, a bezrobocie nie wzrosło.

Reguła Sahma wzrosła na tyle, aby wywołać rozmowy o recesji, ale nie przyspieszyła w sposób, w jaki miało to miejsce w przeszłych spadkach. Wysoki poziom różni się od eskalacji. W pracy nad reżimem, momentum i pętle sprzężenia zwrotnego mają większe znaczenie niż przekroczenie pojedynczego progu.

To wygląda na wczesną transformację strukturalną, bliżej lat 20. XX wieku niż późnego cyklu spadkowego. Technologia transformacyjna porusza się falami; adopcja AI jest nierówna. W miarę jak inflacja słabnie, ograniczenia się luzują, a dezinflacja staje się zaworem bezpieczeństwa. Ryzyka były testowane i zatrzymane, ale nie skumulowały się.