Parece uma situação em que sua tese pode estar correta e ainda perder dinheiro. Em todo o projeto, Ethena tem sido uma perdedora de dinheiro até o momento. Os retornos, no entanto, dependem de onde você está na estrutura de capital. ENA é a base da estrutura de capital - você quer o patrimônio da Ethena, que é pago. Abaixo disso, você prefere ter sUSDe. ENA é o que é usado para subsidiar o rendimento do USDe, que ainda não se manteve organicamente por conta própria. Isso cria uma situação em que o projeto pode ter um fluxo de caixa positivo, mas ainda assim uma hemorragia de dinheiro. Mais ou menos como se você pagasse a administração (patrimônio) e os credores (USDe), mas continuasse vendendo ações de caixas eletrônicos. Claro, a base de custo é importante. Mas isso é semelhante a comprar tokens UNI quando você deveria ter comprado ações da Uniswap.

Então eu acho que é uma questão em aberto se o produto da Ethena tem PMF. Tem sido bem executado, em geral, mas ainda tem que usar o ENA como uma forma de tornar o rendimento atraente com base no risco-recompensa. Ou o prêmio de risco precisa cair (muito plausível) ou precisa extrair melhores margens das operações (parece possível, mas não está realmente sob seu controle)